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明明（中信证券首席经济学家）

在9月末债市大幅调整事后，投入四季度以来，10年期国债收益率涟漪下行，11月底至12月初下行速率加速，欺压12月9日下昼，10年期国债收益率最低曾经涉及1.9350%，创下历史新低。近期10年期国债收益率探至创记载新低的原因，笔者以为不错讲究为以下3点。

第一，场所债供给压力被灵验贯串。在公布年内刊行2万亿元化债专项债后，由于所剩的刊行手艺窗口曾经较短，市集一度担忧供给压力谐和将对债市造成扰动。但从内容的刊行阐扬来看，除了第一周的化债专项债刊行利差较高外，后续刊行基本王人是下限发出，且倍数较高，反应市集贯串能力较强，投资机构关于供给压力的担忧也赶紧消退。此外，由于场所债刊行节拍快，12月中下旬的供给压力内容上曾经不大，市集关于后续钞票供给反而有“钞票荒”的判断。

第二，央行新器具延迟速率较快。2024年8月，央行二级市集买入国债1000亿元，9至11月则是每月买入2000亿元；2024年10月至11月，央行每月的买断式逆回购操作限制分离为5000亿元和8000亿元。不错看出，近月央行通过新器具进行延迟的速率比拟快，一方面加多归赵券的需求力量，另一方面也弱化了机构关于利率点位“过低”的担忧。从海外对比来看，我国央行钞票欠债表当中的国债占比远低于日本、好意思国，市集预期央行扩表买债仍有空间。

第三，“跨年行情”渐陈规则，机构通过学习效应延续放大这一规则。从2019年以来，债市的“跨年行情”渐渐造陈规则，10年国债收益率在年末均有下行，每年12月王人有一波老本利得行情。而本年12月上旬，10年期国债收益率下行幅度曾经经逾越10bps，“跨年行情”的规则仍在延续。“跨年行情”的背后原因，一方面是保障等竖立型资金在年末聘请提前竖立，另一方面则是其他机构博弈这一排为，又加重了抢跑效应，使得“跨年行情”的演绎愈加极致。

预测畴昔走势，债市的多空身分交汇，推断将投入涟漪运转。具体而言，后续的利多身分包括以下三方面。领先，12月9日召开的中共中央政事局会议提到“推行愈加积极的财政战术和欺压宽松的货币战术”，其中“欺压宽松的货币战术”较之前“老成的货币战术”定调有所变化，后续的降息力度推断将比拟大。从战术利率到市集利率的传导逻辑来看，若是后续战术利率下行幅度较大，关于10年国债收益率延续下即将组成利好要求。

其次，化债专项债刊行基本终局，短期内的供给压力显着减小。此外，跟着化债资金的使用，债券、贷款等金融钞票将被提前兑付，或将加重机构的欠配压力。从历史陶冶来看，化债专项债的刊行与城投债提前兑付存在大致1个月的时滞，意味着本年12月到来岁1月或将有比拟多城投债被提前兑付，也会有较多城投贷款濒临提前偿还，不管是关于非银机构如故银行而言，王人会产生再投资需求，进一步股东债市买盘力量。

第三，本年9月，东说念主民银行行长潘功胜说起“在本年年内还将视市集流动性的景色，可能择机进一步下调进款准备金率0.25至0.5个百分点”，推断12月仍有降准落地的可能性，若降准0.25个百分点，对应约5000亿元流动性，若降准0.5个百分点，则对应约10000亿元流动性。12月若按时通过降准对市集提供流动性投放，有助于利率在较低水平保捏相识。

另一方面，债市的后续走势也存在几方面利空身分。一是从历史对比来看，本年12月，10年期国债收益率降幅曾经接近或处于往常6年的最大值，“跨年行情”曾经基本终了。在积累了较大的浮盈之后，债市投资机构当中的止盈力量也将冉冉积累，债市延续高涨的空间较为有限，10年期国债向下打破1.9%关隘仍需增量资金的入场。

二是12月中共中央政事局会议强调“加强超旧例逆周期调整”，“要鼎力提振破钞、普及投资效益，全方向扩大国内需求”。参照9月中共中央政事局会议后的走势，后续或延续出台逆周期调整的稳增长战术，股东经济增长和通胀回升，或将对长债利率组成利空。此外，中央经济使命会议的定调也值得温煦，若有较积极的增量战术表述，或也将对债市产生扰动。

三是近期权利市集阐扬较强，或将推升市集的风险偏好。从“股债跷跷板”效应来看，在权利市集阐扬强势阶段，债券市集的阐扬可能受到压制，10年期国债收益率单边下行的可能性相对较小。若权利市集出现较显着高涨，不摒除债券出现相通9月末调整的可能性。

要而言之，在新一轮降息落地之前开云体育(中国)官方网站，债市的多空力量暂时处于均势，10年期国债收益率推断将在1.9%~2.0%区间涟漪运转。